2.2.LED照明滲透率未來有5 倍增長空間

 認為如果以替換需求進行靜態測算，LED照明的數量增長空間約有5倍，這是一個保守的預判。LED具有長壽命(15000-40000小時)的特點，所以其更換周期可能大大長于傳統照明(1000-10000小時)。正因如此，我們看待在日本市場LED照明滲透率超過50%以后的增長速度顯著下降。當然照明需求本身仍在增長，任何一個技術進步一旦可以大幅度降低用戶成本，總是會刺激額外的需求，LED照明也不例外。

 2.3.全球市場超600億歐元，40%是家居市場

 根據Philip的資料，2012年全球照明應用市場規模在600-650億歐元，預計2020年將達到90-100億歐元。光源部分在2015年之前呈現上升趨勢，預計2015年將占照明應用市場的約1/3，其中，LED占比估計在一半左右。值得注意的，LED應用領域比LED光源具有更好的成長特性。

 根據麥肯錫的研究報告，2010年全球的照明市場500億歐元，其中家居照明占比42%，辦公、工廠、商業、醫療、戶外和建筑的占比分別為14%、7%、10%、8%、14%和5%。

 2.4.1.國內LED室內照明12-15年復合增速為59%

 中國將是LED照明的全球重要產地。從LED照明產品的成本結構來看，主要由LED光源、PCB板、驅動IC、熱沉和光學透鏡構成，這些組件中除了驅動IC以外，中國都具有非常強的競爭力。核心的LED光源方面，國內廠商在封裝領域具有傳統優勢，而芯片領域也從2012年開始已經具有國際競爭力。我們認為在LED照明制造，中國廠商將主導全球產業，正如中國廠商掌握超過80%的全球節能燈制造。

 2012年中國LED室內照明產值規模達335億元，比2011年增長80%。這一增速與我們對LED類上市公司中感受不同，主要原因就在于傳統照明企業正在快速進行LED布局，銷售進入發力階段。LED室內照明處于持續的應用普及階段，GLII預計2013-15年國內LED室內照明的復合增速預計為59%。

 2.4.2.預計LED節能照明補貼將有后續政策

 2012年國內啟動第一次的LED照明補貼，我們認為由于LED照明已經成熟，且具有明顯的節能減排效果，今后仍將有后續的節能補貼政策出現。

 2.5.照明將是LED產業的主要驅動力

 我們以芯片角度來看照明需求對于LED產業的影響。根據 2013年初Displaysearch做的預測，2013-15年LED照明需要的LED芯片顆粒數將提升102%、69%和28%。

 預估2013年照明用芯片在芯片總量的占比超過30%，并貢獻了芯片增長的大部分。2014年，目前占比最高的背光需求進入成熟階段，其總需求將持平或小幅度下降，照明需求對LED產業增長的重要程度將進一步提高。

3.1.投資熱情：下游＞中游＞上游

 2010以后，由于LED產業的景氣程度的下降，國內LED產業新增規劃投資額呈現下降趨勢。根據統計分析，2013 年上半年行業的新增投資為370億元，同比2012年上半年下降16%。

 2013年LED產業投資熱點已經由前兩年上游的藍寶石和外延芯片領域轉移至下游應用，尤其是照明應用方向。統計數據顯示，2013年上半年LED應用投資的在新增規劃投資額的比例為70%，其中，投資到照明應用領域的有232億，占總新增規劃投資額的63%。

 2013年上半年的投資取向，反映了當前環境下不同領域的投資回報率的差異，目前仍是下游?中游?上游。根據我們的估計，LED照明應用和封裝領域的大廠的邊際ROE都明顯高于20%，其擴產態度積極，芯片領域的ROE則低于封裝和應用領域，投資熱情相對較低。產業資本本身具有逐利性，從資金投向來看，產業資本相對更看好下游照明應用。

 3.2.外延芯片：盈利底部回升，大陸產業地位提升

 3.2.1.景氣底部復蘇，強者恒強，中國崛起

 芯片價格的降幅在2012年4季度以后已經在減慢，我們估計每個季度的降幅在2-3個百分點左右，由于生產技術還在提升(提高外延生長速度、提高外延片尺寸以及采用更有效率的外延設備等)，所以這種環境下芯片廠商的實際盈利能力在恢復過程中。

 臺灣LED芯片公司銷售小幅度增長，并受累于背光需求，于近期出現增速下降。2012年4季度以后臺灣的LED 芯片公司已經擺脫之前營業收入持續下降的狀況，出現正增長，這與我們觀察到的照明需求上升的時間一致，照明是需求增長的主要動力。

 同期，大陸的LED芯片公司銷售則出現比較大的增長，主要是因為國內芯片公司技術水平提高，照明用芯片被市場接受，而進入產能釋放階段。

 臺灣LED芯片領域的盈利能力有反彈。盡管2013年2季度平均毛利率為2.4%，但是廠商分化非常顯著，其中，晶電的毛利率為15.9%(凈利潤率5.7%)。

 同時，A股上市的LED 芯片領域的盈利能力也有反彈，2013年2季度平均毛利率為29%。與臺灣一樣，大陸廠商分化非常顯著，我們估計三安光電的可比毛利率應該超過30%，在藍光LED領域是最高的。

 國內LED芯片整體在外延技術方面缺乏差異化，處于中低端水準。目前國內芯片領域的部分公司在小功率的量產技術水平接近臺灣大廠，中功率則差距在縮小，而在大功率芯片技術則還有待提高。典型的代表是三安光電。

 在技術無法差異化的前期下，我們認為最終是規模效應決定長期競爭力，但是，其過程可能比較殘酷。2010-11 年，由于地方政府對LED芯片投資的大力度扶持，國內興起投資熱，上市公司中，三安光電有龐大的裝機量，其產能釋放后具備明顯的生產、研發的規模優勢。

 3.2.2.增長的機會：擴產、功率半導體

 LED芯片投資熱情已經較低谷有一定回升，但是由于廠商分化嚴重，我們認為目前景氣下，只有大廠的回報率水平才能夠支持其可持續的擴張能力。由于，全球芯片市場的整體增速并不高，所以芯片公司如果要獲得高增長，需要在產品線或區域市場能力方面有擴張。

 國內LED芯片上市公司具有A 股的估值便利，在整體上有機會獲得更大的全球市場分額。根據GLII的研究，國內LED芯片產業的產業2013年將增長1倍，而2014年也將增長50%，該增速大大高于全球芯片產業的增速。

 GaN稱為寬禁帶半導體材料，以其置備的功率半導體比硅器件具有顯著的技術優勢，可以廣泛用于功率控制領域。近年來，由于外延成本的大幅度下降，加上硅基GaN 工藝技術逐漸成熟，GaN功率半導體被LED業界廣泛重視。根據IMS research的研究報告，2012年GaN功率半導體的市場容量為1.43億美元，預計2022年將達到28億美元。目前國內部分LED芯片公司已經在進行該項技術的開發。